关税冲击之下，好意思国可能走向零落或滞胀，中国或继续M型复苏，买卖敞口较大的国度面对经济顶风。咱们建议超配黄金与中债，低配好意思股与商品，中国股票阶段性超配高股息与战略受益见识猫色网，怜惜科技股票超跌反弹，好意思债变数较大。

特朗普关税超预期，民众金钱参预避险模式

上周好意思国晓谕对入口商品渊博加征10%关税，买卖逆差较大的国度关税高出30%。关税升级过程显然超出阛阓预期，民众金钱参预避险模式，民众股票与商品暴跌。由于股债金并未同步下落，好意思元也莫得显然反弹，银行间与汇率掉期阛阓利差谨慎，分解阛阓暂未出现流动性问题，但潜在风险仍值多礼贴。

好意思国或走向零落或滞胀，中国可能继续M型复苏

关税冲击并莫得让咱们荒谬无意，在昨年11月发布的《2025年大类金钱瞻望：时变之应》中，咱们明确提倡阛阓严重低估了特朗普的负面战略冲击（关税、侨民、财政松开等），好意思国经济难以保管均衡旅途，适度通胀与踏实增长无法兼得，畴昔可能惟有“通胀失控”与“增长失速”两条失衡旅途。关税冲击齐备后，让咱们对剔除均衡旅途更有信心，同期对另外两条失衡旅途进行微调：破费与投资是好意思国经济最有韧性的两个部门，面前也已转为下行，好意思国经济周期下行如故荒谬明确。

图表1：近期好意思国实质破费开销转为下行

图表2：好意思国投资增速也如故参预下行通说念

尽管本月公布的非农服务东说念主数高于预期，但非农数据波动较大，且常在经济下行周期快速恶化，因此对经济出路启暗示旨有限。

图表3：服务阛阓不错很快转弱，历史上零落前1个月好意思国新增非农服务中位数还能保管10万东说念主摆布

经济趋势下行，重迭关税冲击，好意思国增长出路进一步恶化，咱们以为“通胀失控”（高通胀+中增长）有可能演化为滞胀（高通胀+低增长），因此把好意思国经济出路更新为滞胀（高通胀+低增长）和零落（低通胀+低增长）2条旅途。

中国经济处在“弱复苏”旅途。在昨年9.24以来的战略刺激相沿下，Q1经济增速较高，Q2面对关税冲击，咱们以为后续或会有财政货币刺激战略对冲，因此咱们预期2025年增长旅途可能呈M型，与昨年相似。中国通胀显然低于好意思国，无需面对刺激增长与适度通胀的两难弃取，逆周期战略制约更少，空间更大。咱们预期财政货币协同发力，刺激破费内需，相沿经济在中永久继续复苏趋势。

中好意思之外，其他国度的经济弘扬或取决于对好意思出口敞口的大小，以及好意思国对其加征关税的幅度，部分国度对好意思出口依赖度高且顺差较大，在好意思国关税压力下经济可能存在较大下行风险。

安全金钱若何聘用？超配黄金与中债，好意思债好意思元不笃定性高

应答关税负面冲击，需要超配安全金钱。咱们复盘了1970年以来9轮好意思股跌超20%的时间，发面前好意思股见底前后，黄金、好意思债、中债等安全金钱时时弘扬较好。

图表4：在好意思股大幅下落前后，安全金钱弘扬时时较好；好意思股运行反弹之后，好意思元参预下落通说念

在本轮行情中，咱们以为黄金中债笃定性可能高于好意思元好意思债：黄金是典型避险金钱，又有抗通胀属性，因此关税冲击利好黄金，但为何国际金价近期从高点下落4%？使用排斥法分析，由于股债金莫得同步下行，分解阛阓尚未出现流动性问题；好意思元同步下行，分解好意思元信誉也莫得改善迹象。剔除宏不雅流动性与好意思元成分后，咱们臆测黄金下落可能更多反应黄金阛阓本人仓位与厚谊成分：此前投资者担忧黄金也被征关税，大都现货黄金被运往纽约囤积，但最终黄金赢得关税赦免，且此前涨幅过大，部分投资者可能聘用赚钱了结。

图表5：大都现货黄金囤积在纽约；由于黄金最终被赦免关税，重迭投资者赚钱了结，可能造成短期卖压

从基本面来看，无论畴昔出现经济零落、通胀失控照宿债务失衡，都故意于黄金弘扬。笔据黄金模子2.0测算（《黄金到底贵不贵？》），咱们发现黄金畴昔十年核心在3000-5000好意思元/盎司之间，永久高潮空间可不雅。因此咱们建议期骗近期手艺性回调加仓黄金。

图表6：畴昔10年黄金核心可能在3000-5000好意思元/盎司区间

关税冲击下，我国可能货币发力对冲，相沿中债弘扬。出口受到打压，加重供需失衡，可能造成通胀下行压力，也故意于债市。面前十年期国债利率已从高位回落，但尚未冲破前低，咱们以为仍有下行空间，建议保管超配中债（《大类金钱3月报：民众金钱重估》）。好意思债好意思元同为避险金钱，但不笃定性高于黄金中债。好意思债固然短期受益于避险厚谊与零落预期，但畴昔通胀压力与债务风险也可能导致利率上行，中期变盘风险较高，咱们莫得太强不雅点。关税催生避险厚谊，导致非好意思货币贬值，对好意思元产生推力。但好意思国增长预期下修与好意思元信誉下降则压低好意思元。正反两种力量重迭，好意思元不笃定性相通偏高。

风险金钱若何应答？低配好意思股与商品，中国股票阶段性偏向高股息与战略受益见识，科技股票赔率进步

通过深度分析特朗普战略，咱们在昨年11月发布的2025年大类金钱瞻望以及本年1-3月的大类金钱月报中反复提醒好意思股转机风险，建议投资者在特朗普1月份接事后低配好意思股，不要参与抄底。面前标普500下落接近20%，纳斯达克下落高出20%。从历史教养看，好意思股下落20%后，时时会有手艺性反弹契机，但阛阓拐点时时发生在战略显然转向之后。

图表7：历史上好意思国货币战略转向与民众政事冲突草率时时是股市见底回升的催化剂

商量到面前好意思联储对货币宽松仍然相对克制，咱们仍然保管低配好意思股，耐烦恭候特朗普转机经济战略或好意思联储转向大幅宽松（举例快速降息或QE）。从基本面来看，无论好意思国经济走向零落照旧滞胀，都对好意思股不利。

图表8：滞胀与零落这两种情状都利空好意思股与商品，利多黄金，但好意思债弘扬分化

关于商品而言，尽管好意思林时钟分析框架中夸耀滞胀阶段商品占优，但特朗普导致的“东说念主造通胀”与经济周期宽泛运行造成的“当然通胀”不同，并莫得对商品造成填塞需求，因此滞胀与零落对商品的影响都偏空。历史复盘夸耀，即使在好意思股见底之后，商品仍会再下落一段时候，咱们保管低配商品。

图表9：民众股票拐点与好意思股拐点愈加接近，商品倾向于在股票反弹后继续下落

在战略相沿与AI产业趋势之下，咱们仍然看好中国金钱重估出路。疫情之前中国经济与股票弘扬与好意思国经济关连性较高，疫情后中外金钱关连性下降，中国经济对好意思出口敞口裁减，可能提高中国股票面对国外冲击的韧性，咱们以为中国股票对国外股票中期可能有相对弘扬。

图表10：疫情前中国经济周期与好意思国基本同步

图表11：疫情后中外股市关连性下降

图表12：中国对好意思买卖敞口如故显然下降

但短期来看，中国股票对关税计入幅度低于2018-2019中好意思买卖摩擦时间，可能需要时候消化战略冲击，咱们建议中国股票建立稳中求进，以高股息与内需战略受益见识动作阶段性底仓。

图表13：中国股票对买卖摩擦升级的预期计入较少

恒生科技周一下落17%，十足抹去Deepseek问世后的一都涨幅，存在超跌可能。咱们复盘了中国股票（恒生科技）当年10次单日大跌后的历史教养，发现恒生科技畴昔一周反弹幅度中位数达7%。畴昔几个月战略变数较大，阛阓行情有时适合历史旅途，但中国科技股票赔率可能如故显然进步，从风险收益比角度看，建立价值相通值多礼贴。

图表14：中国股票当年10次单日大跌后，畴昔1-2周倾向于反弹

好意思国3月CPI可能偏低，关税冲击或在畴昔1-2个季度表露

3月好意思国CPI将于4月10日（周四）公布。中金大类金钱模子预测好意思国花样CPI环比0.03%（一致预期0.1%，前值0.22%），核心CPI环比0.15%（一致预期0.3%，前值0.23%），低于阛阓一致预期。

图表15：好意思国花样CPI环比增速拆分及预测

图表16：好意思国核心CPI环比增速拆分及预测

花样CPI环比下行主要缘于3月份动力价钱超季节性下落。

图表17：3月全好意思汽油价钱超季节性下落

核心CPI环比下行受两方面成分影响：高频数据夸耀近期二手车批发价钱跌幅扩大；油价下落压低交通服务通胀。

图表18：二手车批发价钱当先二手车通胀

通过环比预测推导同比增速，咱们预测3月花样CPI同比下降至2.4%摆布，核心CPI同比降至2.9%摆布。固然3月CPI不及以坐窝激发通胀担忧，但特朗普自2月份运行分阶段加征的关税可能滞后1-2个季度对好意思国通胀（尤其是核心商品通胀）造成冲击：

早先，特朗普如故晓谕的汽车关税战略袒护入口整车及零部件，行将分阶段于2025年4月3日（整车）和5月3日（零部件）落地，将径直推高汽车、二手车价钱。

此外，剔除新车和二手车之外的其它核心商品通胀增速滞后好意思国入口商品价钱4个月摆布。面前好意思国入口商品价钱已有高潮迹象，要是关税战略按期落地，好意思国入口本钱大幅加多，可能在6月份之后大幅推高核心商品通胀。重迭好意思元贬值风险，好意思国核心商品通胀畴昔1-2个季度可能大幅冲高。固然核心商品在好意思国CPI中的占比仅为19%，但前所未有的关税战略可能大幅推高商品价钱，成为主导通胀上行的进军力量。

图表19：好意思国入口商品价钱当先核心商品CPI 4个月摆布

因此，尽管短期关税对通胀的影响尚未表露猫色网，但不应低估中期通胀大幅冲高的风险。要是通胀风险卷土重来，可能导致好意思联储无法实时降息，对民众股票、商品、债券等金钱造成压制，相沿黄金弘扬。